撰文：Kairos Research

编译：Luffy，Foresight News

摘要

本报告旨在从财务角度探索一些最具影响力的 DeFi 协议，包括每个协议的简要技术概述以及对其收入、支出和代币经济学的深入研究。鉴于无法获得定期审计的财务报表，我们使用链上数据、开源报告、治理论坛和与项目团队的对话来估算 Aave、Maker (Sky)、Lido 和 ether.fi。下表展示了我们在整个研究过程中得出的一些重要结论，让读者可以全面了解每个协议的当前状况。虽然市盈率是判断项目高估和低估的常用方法，但稀释、新产品线和未来盈利潜力等关键因素可以更全面地说明问题。

注释：1、DAI 储蓄利率包含在收入成本中，但 Aave 的安全模块中不包含在内；2、不包括 ether.fi 代币激励，因为它们是空投形式；3、这是一个通过新产品（GHO、Cash 等）的增长率、利率、ETH 价格升值和保证金估算的粗略结果，不应被视为投资建议；4、Aave 目前正在寻求改进代币经济学，包括 AAVE 回购和分配

通过分析可以得出结论，在经过多年的流动性引导和护城河建设后，我们正在见证一些协议转向可持续盈利阶段。例如，Aave 已经到达了一个转折点，连续几个月实现了盈利，并正在通过 GHO 迅速发展出一种新的、保证金更高的贷款产品。ether.fi 尚处于起步阶段，但已积累了超过 60 亿美元的总锁定价值，确保其在规模上跻身前五大 DeFi 协议之列。这家流动性再质押领导者还从 Lido 的一些缺点中吸取了教训，推出了许多其他利率更高的辅助产品，以充分利用其数十亿美元的存款。

问题陈述和定义

自 2020 年 DeFi 兴起以来，链上数据和分析方法工具稳步改善，Dune、Nansen、DefiLlama、TokenTerminal 和 Steakhouse Financial 等公司在创建有关加密协议状态的实时仪表板方面发挥着关键作用。在 Kairos Research，我们认为在行业内培养信誉的一个重要方式是推动跨协议和 DAO 的标准化，以展示财务绩效、健康状况和可持续性。在加密货币中，盈利能力经常被忽视，但价值创造是可持续地协调协议内每个参与者（用户、开发人员、治理和社区）的唯一方法。

以下是我们将在整个研究中使用的一些术语，以尝试标准化每个协议的近似成本。

• 总收入 / 费用：包括协议产生的所有收入，属于协议的用户和协议本身。

• 抽成比例：协议向用户收取的费用百分比。

• 净收入：向协议用户支付费用并扣除收入成本后剩下的协议收入。

• 运营支出：各种协议支出，包括工资、承包商、法律和会计、审计、Gas 成本、补助金和可能的代币激励等。

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